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在“百年未有之大变局”中，集新能源、智能网联、自动驾驶、5G、大数据等新兴技术于一体的汽车产业俨然成为了当前最炙手可热的行业之一。作为拥有百年历史的传统产业，恐怕真的很难找出哪个产业受到资本的追捧能超过汽车了。

然而残酷的现实却是，作为国内产销规模最大、盈利能力最强汽车集团的上汽集团似乎与资本市场的狂欢毫不相干。从上市公司公布的半年报来看，上汽集团上半年营业总收入达3660.96亿元，同比增长29.03%；归属于上市公司股东的净利润133.14亿元，同比增长58.61%；基本每股收益1.15元，同比增长60.17%。对比其他车企，尤其是受到“后疫情时代”“芯片荒”的困扰之下，上汽集团的业绩实属不错了。那么，为何其市值不足2400亿元，与公司的规模很不匹配，且股价始终徘徊在20元左右，低于每股净资产23.62元，市盈率还不到10，让投资者颇为失望呢？

先来看看上汽集团的基本面。

公开资料显示，上汽集团目前整车产销规模、新能源汽车销量、整车出口海外销量均排名全国第一，也拥有新能源汽车、无人驾驶、燃料汽车、华为汽车、上海国资改革等多个概念。截止9月9日，上汽集团总股本为116.83亿股，前十大流通股东累计持有99.80亿股，累计占流通股比为85.41% ，上海汽车工业(集团)总公司为控股股东，占总股本比例为67.66%，处于绝对集中的高控盘状态。而且前十大流通股东中多为国有性质，偏向于稳定分红，进取不足，跟银行股颇为相似，如果结合近两年银行、保险类股票的走势，不难理解上汽集团目前的境遇。

相比半导体、新能源等题材类的股票，大盘蓝筹一直在持续杀跌，在2018年3月股价达到37.66的高点后，上汽集团的股票就一直处于下行状态，可以说与大盘的走势完全是相悖的。

但是另一方面，上汽集团的市值与其营业收入、净利润、现金流变化却是呈现正相关的。从公开的财务数据来看，2014年到2018年，上汽集团净利润从279亿一路增长至360亿，营业收入增长至8876.26亿。随后，上汽集团的业绩开始连续下滑，2019年营业收入为8265.30亿，同比下降6.53%，净利润256.03亿，同比下降28.90%；2020年营业收入为7230.43亿，同比下降12%，净利润204.31亿元，同比下降20.20%。

比下滑更严峻的是，上汽集团曾经的“利润奶牛”，特别是上汽大众，“帕萨特”事件后的日子并不好过，还面临安徽大众的竞争，也拉低了上汽集团的股价预期。2020年，上汽大众为上汽集团贡献了高达75%的净利润。但从目前的情况来看，面对国内新能源汽车市场的快速发展，大众集团持续加码的是安徽大众，安徽大众将成为大众SSP平台的本土化生产基地，并计划在安徽大众工厂周边建造一个专属供应商园区，还收购了合肥电池供应商国轩高科的战略股权，成为其第一大股东。随着安徽大众的持续发力，上汽大众明显存在被边缘化的可能，即便有上汽奥迪助力，未来前景也较为堪忧。毕竟，大众在一汽-大众中的持股比例为40%，在上汽大众中的持股比例为50%，而在安徽大众的持股比例达到了75%以上。

上汽集团虽然业绩基本符合预期，每股指标向好，但是主营业务“大而不强”，其典型表现是毛利率低。2020年，上汽集团营业收入集中在汽车制造业，为7230.43亿，占比为97.43%，毛利率仅为10.76%；其次为金融业，为190.90亿，占比为2.57%，毛利率为75.27%。不仅如此，上汽集团主营业务中整车的毛利率仅为6.57%，不仅低于比亚迪交通运输设备制造业的19.53%、长安汽车整车的14.30%，还低于集团内部零部件的22.43%，劳务及其他的28.87%，以及金融业的75.27%。

而且，上汽集团的现金流能力明显恶化，也拉低了股价预期。上半年财报显示，上汽集团经营活动产生的现金流量净额同比减少 94.60%，可持续经营能力转向恶化。究其原因，面对车市调整、疫情冲击等严峻挑战，上汽集团加大零售力度，持续消化库存，为满足贷款业务的资金需求，上汽财务公司现金净额同比减少314.55亿。

近期，上汽集团以集中竞价方式回购公司股份1.08亿股，占比0.93%，在一定程度上增强了投资者信心。但结合整个行业的发展趋势来看，这几乎是“杯水车薪”，尽管部分机构研报给出了30元左右的预期，但是从近一年多的走势来看，上汽集团的股票似乎遭遇了20元魔咒，短期内恐难有大涨的机会。这是因为面对百年汽车大变局，汽车行业的估值体系正在发生变更，而上汽集团显然不受资本市场的追捧。

此前，汽车制造业的估值一般其毛利的6-7倍。随着软件定义汽车时代到来，硬件端和制造端的利润将维持合理但较低水平，车企的估值正在向电动化、智能化领域靠拢，这是价值链延伸的必然结果。在资本市场，“科技出行公司”比“汽车公司”明显更有投资价值，而作为国内销量规模最大的上汽集团，也是业务模式最为成熟的汽车大集团，在“新四化”的风口之下，要实现大象转身并不容易。这也是为什么特斯拉以及“蔚小理”的市值远大于诸多传统车企的原因。

目前，上汽集团主要包括整车、零部件、移动出行和服务、金融、国际经营五大业务板块，虽然经营战略上也极力向科技公司转型，但新兴业务其实没有突出的亮点，仍属于传统车企范畴，像极了“壳子厂”，且经营过度依赖现有合资业务，自主业务成长缓慢，大象转身行动迟缓，缺少长期稳定可持续的商业模式，向科技公司转型滞后，因而在资本市场不受追捧，市值远低于造车新势力以及转型较快的传统车企。

换个角度看，转型成功的传统车企，不仅产业链技术储备深厚，提升了产品竞争力，而且科技属性日益增强，在资本市场也开始受到追捧，市值一路飙升，典型的如比亚迪、长城汽车，市值分别在7000亿、5000亿左右。未来，能在资本市场上一较高下的车企，一定具有科技创新能力，拥有全球格局视野，同时又布局全产业链的公司。

在智能电动时代，所有车企都将获得显著的价值重估，重估的衡量标准取决于技术、组织的深度变革。综合来看，上汽集团必须进行“脱胎换骨”式的改变，从“国内产销规模最大的汽车集团”蜕变为“全球领先的科技出行公司”，市值才能有更大的突破空间。