北戴合计划收官 新利益链待上市考验

在历经了一年零三个月后，一项开创中国汽车资本运作先河的、代号为“北戴合”的战略协议终于落定。

德国斯图加特时间2月1日上午10点，在梅赛德斯-奔驰博物馆，戴姆勒股份公司董事会主席兼梅赛德斯-奔驰汽车集团总裁蔡澈与北京汽车集团董事长徐和谊正式签署了一份新的战略协议，达成三项重大股权交易，包括戴姆勒购入北汽股份12％的股权、北汽取得北京奔驰51％股权、和戴姆勒在北京奔驰销售服务有限公司的股权增至51％。根据德国媒体披露，戴姆勒购买这12％股权的价格是6.4亿欧元（约合50亿元人民币）。

三天后，在北汽集团位于顺义的新总部，一场关于“北戴合”项目的沟通会召开。国内媒体这才了解到，原来这次股权交易只是戴姆勒和北汽一揽子战略协议的最后一部分，而整个项目在北汽内部的代号正是“北戴合”，顾名思义——北汽与戴姆勒的合作。

在北汽集团代总经理张夕勇的总结中，整个“北戴合”项目分为三层面：资本合作、技术合作和业务合作层面，北汽所获得的利益为四项：无偿许可核心技术、对销售服务管理职能的有效整合、自主品牌获得战略投资、北汽获得北京奔驰控股权。

按照协议，当中外双方在北京奔驰经营管理的重大决策中僵持不下时，作为中方股权代表的北京奔驰董事长徐和谊将享有“一票决定权”。

北汽股份董事会秘书闫小雷表示，北汽将按照先H股，后A股的路线上市。徐和谊此前曾透露，北汽将在2013年底在港上市。

一年零三个月的筹谋

当北汽集团的大部分员工热热闹闹地筹备一年一度的公司年终联欢会时，由徐和谊带队的谈判团队却在斯图加特静候签约时刻的到来。对他们而言，只有把这份协议签了，才算是2012年的工作真正结束了。

从2011年11月签署全面战略合作意向书至今，在一年零三个月的时间内，北汽通过“三步走”完成了与戴姆勒“三个层面、四项合作内容”的战略合作构架。其中，在技术层面上戴姆勒将奔驰E级车平台“无偿许可”给北汽股份，以及业务层面上北汽与戴姆勒合资设立北京奔驰销售服务公司的协议，已经在2012年的9月“秘密签订”。斯图加特协议只是完成了“北戴合”计划的最后两项——资本层面的合作内容。

至此，北汽与戴姆勒在中国的一盘资本与市场、技术相结合的复杂棋面完成了基本布局。戴姆勒和北汽各自领取了“第一家入股中国本土车企的外资车商”和“第一家真正控股合资公司的本土车企”的历史性称号。

2月4日北京沟通会上，北汽集团代总经理张夕勇是列席领导中唯一参加了德国签约仪式的。在他的表述中，这涵盖三项重大股权交易的协议是水到渠成的。而2011年11月的“意向书”就是整个“北戴合”项目的总纲领。

关注北汽的人都知道，在三份协议之外，“北戴合”计划的筹谋期远远超过一年零三个月。

2010年9月28日，北汽集团资产重组后的核心板块——北汽股份（全称“北京汽车股份有限公司”）正式挂牌成立。从那一天开始，自主品牌和上市成为徐和谊所有工作的重心。

此后的两年间，如何在与戴姆勒的斡旋中让北汽以更好的资产结构上市融资便成徐和谊的心中大计，因为按照证监会的上市要求，“上市公司的主要盈利不能来自于投资收益”，他需要控股两家合资企业中任何一家以实现真正合并报表，而非仅纳入50％的投资收益。但北京现代显然不如北京奔驰更有谈判可能性。

国泰君安资深汽车证券分析师张欣指出，就目前来看，戴姆勒入股北汽在政策审批上不会有太大阻碍。协议声明称，戴姆勒股份公司入股北京汽车股份有限公司的相关事宜最终将有待于政府部门的批准，该交易预计在今年底或明年初完成。

北汽的身价

戴姆勒花了多少钱购买北汽股份12％的股权，而北汽和戴姆勒又以什么样的价格买入彼此出让的两家合资公司1％的股权？这些未披露的价格成为最受关注的内容。

按照协议，在北汽股份上市计划实施时，通过购入增发股份，戴姆勒将持有北汽股份12%的股权。

分析师指出，一般股份公司引入新的战略投资者有两种方式，一种是现有股东让出一些股份出来，另一种就是通过增发，扩大股本总数。北汽选择了后者，但这并不意味着北汽的股权结构变化仅仅是增加了一名股东。

2009年成立的北汽股份由6家股东组成，除北汽控股（后更名为“北汽集团”）以51%的股比成为控股股东外，首钢股份以18.31%的股比成为第二大股东，北京市国资公司、现代创新控股公司及京能集团分别持股13.18%、7.75%和4.76%，而北京市国资委直属的投融资平台——北京国有资本经营管理中心持股5%。各发起人以股权、实物资产或者现金出资，北汽股份的净资产规模为106.43亿元，总股本50亿股。

颇为微妙的是，戴姆勒购入增发股的价格——6.4亿欧元在国内的公告中并未披露，对此，闫小雷的解释是，具体价格仍需要等待最终审批。

但记者得到的数据显示，这一价格确实是符合北汽现有市值的。

2012年12月24日，北汽股份的第二大股东“首钢股份”（000959）发布了一份公告，称拟出资7.35亿元认购北京汽车股份有限公司1.13亿股增发股份。该公告称，因北汽股份需收购“北汽集团”所持有的“北京奔驰”50%的股权，北汽股份拟对现有股东增发人民币普通股6.16亿股，每股价格6.5元，增资额40.04亿元；增资后，北汽股份总股本为56.16亿股。

这一公告透露了北汽现有的身价。按照戴姆勒出资50亿元人民币购买北汽股份12％的股权可以推断出，戴姆勒购买北汽股权的价格显然是按照这次增发价6.5元来计算的，50亿将购得约7.69亿股，北汽股份的总股本扩充至约63.85亿股，而戴姆勒所占股比恰好为12％。也就是说，戴姆勒购股价基本符合现有北汽股份市值，并不存在溢价或折价。

但与两年前成立时2元的每股净值相比，北汽股份的市值已是当年的三倍。如果以首钢股份出资19.49亿而获得4.74亿元的投资收益来推算，可以想见，戴姆勒“赚回”50亿投资额并不需要太久。

随着股权置换的达成，北汽股份也正式进入上市倒计时。目前的状况已经呼应了2012年初，北汽股份总裁韩永贵对上市最佳时机的阐释，“所谓的最佳时机，至少满足三方面条件，一是自主品牌在市场上累计到一定的量；二是合资企业的业务能进入合并报表，且在装入核心业务股权时能有较好的市盈率；三是主体业务构成要足够优化。”不过，闫小雷表示，除了等待审批和资产交割，最终的上市时间还要根据企业资金的需求以及市场的情况和股东的意愿。

闫小雷也表示，上市前北汽股份还将有一系列重组，现在只完成了第一步。

两个北奔的话语权

“我们所有的一揽子协议都是永久性的，”闫小雷表示，北京奔驰1％股权的增持没有附加“回购条款”。这意味着，北汽不会重蹈上汽在上海通用股权上得而复失的前车之鉴。而对北京奔驰来说，这意味着，更多实质性的改变即将发生。

北汽并不否认合并报表是“北戴合”计划最主要的目的。但张夕勇强调，北汽在北京奔驰的话语权和控制权是“真正意义上的”。这表现在对北京奔驰的重组完成后，作为北京奔驰董事长的徐和谊将享有“在北京奔驰年度经营计划、经审计的财务报告、公司高管的聘用及薪酬标准等有关事项的一票决定权”。

对于业界聚焦的两家合资公司1％股权的价值对比，更直接的转化为两个合资公司在奔驰销售利润链条中的分成谁更大。对此，西南证券宏观经济分析师刘峰指出，不能简单的进行分割。表面上看，销售合资公司直接控制着从批发到终端市场的利润份额，似乎利润更丰厚，但整车合资公司却具有定价权，其所获取的从车辆出厂到批发至销售公司的上游利润链同样是可控的。“整车合资企业北京奔驰所拥有的国产产品销售批发权不受任何影响”，北汽在声明中同样强调，这是销售业务整合的前提。

值得期待的是，在“无偿许可”协议中，北汽的自主品牌将获得奔驰的支持。具体而言，老款奔驰E级加长版V212平台及前后车桥有关核心技术的永久“无偿”许可、未来项北汽股份提供奔驰原厂动力总成产品与之配套；协助北汽对现有基于“萨博”技术自主研发的动力总成系统进行技术改造，使之与上述许可平台的整车相匹配。

韩永贵表示，奔驰未来即将在中国市场投放的中低价位前驱车，也即小型车，是其开拓中国市场的重大举措。

与中国合作伙伴在市场、资本和技术上的全面深度绑定也成为戴姆勒CEO蔡澈职业生涯的转机。来自德国的报道称，2013年原本是蔡澈任期的最后一年，但戴姆勒集团很可能将其任期延期三年至2016年，具体的决定将在近期做出。