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作者|徐诚

近日，豪华车经销商集团百得利控股有限公司（以下简称“百得利控股”）向港交所递交了上市申请，由麦格理担任独家保荐人，同时披露了招股书。这是继中升控股、永达汽车、润东汽车、新丰泰汽车和广汇宝信等经销商集团之后，港股市场再度迎来汽车经销商。

百得利控股在招股书中透露，募集资金将主要用于通过内部增长及选择性收购扩大经销店网络；4S经销店装修；改良升级信息技术系统和公司运营。

据了解，百得利集团成立于1998年，于2003年开设首家奥迪4S店，成为奥迪在中国的首批经销商之一。2003年，百得利在北京开设首家保时捷3S店，同时也是保时捷首家3S经销商。

招股书显示，周小波为百得利控股的执行董事兼董事长、CEO，负责集团整体战略及运营 。

目前，百得利控股在中国北京、天津、山东、四川、浙江和广东共6个省市经营12家4S店，经营品牌涉及保时捷、奥迪、梅赛德斯-奔驰、宾利、沃尔沃及捷豹-路虎。

经营数据分析

2018年和2019年，百得利控股分别实现营业收入84.09亿元和81.79亿元。2019年和2020年前9个月营业收入分别为59.03亿元和57.89亿元。

2018年和2019年，百得利控股的净利润分别为2.7亿元和2.25亿元。2019年和2020年前三季度的净利润分别为2.171和2.177亿元。

从以上数据来看，百得利控股2019年相比2018年略有下滑。其中，2019年营收较2018年减少约2.7%，净利润降幅达到16.7%。从前三季度的数据来看，百得利控股2020年的营收相比上年也有所减少，净利润和2019年同期基本持平。

2018年和2019年，百得利控股分别售出汽车14113台和13233台，来自于汽车销售的收入分别为73.47亿元及70.69亿元，汽车销售收入占比分别为87.4%和86.4%。我们看到，百得利控股的绝大部分收入来自于汽车销售。

2019年及2020年前三季度，百得利控股的汽车销量分别为9511和9095台，来自于汽车销售的收入分别为50.90亿元及50.43亿元。

从招股说明书中披露的2018、2019年全年及2019、2020前三季度的数据来看，百得利控股的毛利率分别为9.8%、9.6%、10.5%及9.9%，毛利率情况比较稳定。

从毛利润结构来看，结合上表中的数据，汽车销售的成本高，所以毛利率较低，分别为4.3%、3.7%、4.4%及4.6%。

2018年及2019年，百得利控股售后服务获得的收入分别为10.62亿元、11.09亿元；2019年及2020年前三季度，售后服务收入分别为8.13亿元、7.46亿元。其中，维修及保养是售后服务收入的主要组成部分，占比均在70%以上。

相比汽车销售，售后服务的盈利能力更强，2018、2019年全年及2019、2020前三季度售后服务的毛利率分别为48.2%、46.8%、48.4%及45.8%。

2018年和2019年全年，百得利的财务成本分别为8350万元和5620万元，占同期总收益的1.0%和0.7%。

截至2018年及2019年年底以及截至2020年前三季度，百得利控股的存货分别约占流动资产总值的42.8%、37.5%和28.1%，同期，该集团的平均存货周转日数分别为37.6日、36.9日黄人28.9日。

百得利控股指出，汽车制造商通常希望该公司的经销店留有最低限度或足够水平的存货，以供展示并及时应付客户需求。一旦积存存货过多，可能需要增加营运资金，产生额外融资成本，并可能需要采取更多促销活动以出售该等存货，这可能会对经营业绩产生不利影响。

优势与风险

在竞争方面，百得利控股共提出了六大优势，包括京津冀区域优势、中央管理优势、4S经销店网络覆盖位置优势、经营理念和服务组合优势、与欧洲汽车制造商的关系和品牌组合优势以及高管团队优势。

在风险方面，百得利控股也指出，该公司大部分收益来自销售几个大型品牌汽车，品牌汽车授权依赖性较强；新冠疫情爆发可能会对其未来业务表现造成影响；汽车销量下降导致收入下降，收入增长存在不确定性；汽车制造商可能对其业务及经营不同范畴施加限制。

点评

国内汽车经销商集团在现有的经营模式下，营业收入高度依赖新车销售，但利润率较低，尽管售后服务可实现较高利润率，但收入占总收入的比重较低，仍然难以拉动集团整体毛利率的提升。

近几年，国内汽车行业整体连续三年呈现下行态势，汽车经销商集团中尽管已出现两家千亿级企业，但是汽车经销商这个细分板块一直以来都未能获得资本市场的足够关注和重视，多家上市经销商集团股价持续走低。

与此同时，以新能源为代表的新造车企业的崛起，一方面打破了传统汽车经销商集团的渠道模式；另一方面，由于新能源汽车的高度智能化和网联化，使得越来越多的资本倾向于加码新能源车企，而传统汽车经销商在资本层面遇冷。

长期来看，国内汽车市场已由增量时代进入存量时代，而汽车经销商所处行业，无论是汽车销售还是售后服务，同质化程度都较强，差异化不明显，而精细化和效率是经销商运营的关键。

值得一提的是，尽管汽车行业整体走低，但豪华车销量一直保持增长，随着汽车消费的升级，豪华车的增长态势大概率会持续下去。作为以经营豪华车为主的经销商集团，百得利控股毫无疑问将因此而受益，但如何在竞争激烈的市场中保持立足并获得资本垂青，仍需拭目以待。

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