近7个月股价下跌超七成，岚图的资本市场叙事正在失去说服力

网通社时评 10月14日，岚图汽车（07489.HK）港股终于迎来连跌五日后的小幅反弹。而就在昨日，岚图汽车港股盘中再度刷新股价低点，最低触及1.665港元。截至今日收盘，该股报收每股1.755港元。

从上市当日最高触及每股7.500港元到如今来到每股1. 750港元附近，岚图汽车的股价跌去了约76.7%。3月19日挂牌时，该股的开盘价与10月13日的收盘价之间，隔着还不到七个月的时间。

挂牌当天，岚图泰山X8同步亮相，上市宣传中出现了“央企第一股，五座第一车”的说法。从泰山X8被赋予赴港上市首发战略车型的定位来看，岚图把登陆港股与新一轮产品扩张联系在了一起，在为新品预热的同时，也欲增强投资者的信心。

到了5月，东吴证券在一份关于岚图的研报中，因其高端品牌定位而提出应享有更高估值，并首次给出“买入”评级。

这份研报对销量和利润的预测，是建立在新产品带来增量、销售规模继续扩大的基础上的。从后续岚图港股的表现来看，截至目前，其股价依旧没有兑现东吴证券那份研报中的评级。

新车密集投放，月交付规模却迟迟未见突破

10月1日，岚图公布前三季度累计交付115,481辆，同比增长19%，整体态势向好。但如果观察其近三个月交付量可以发现，7 月至 9 月分别为 13,189 辆、13,003 辆和 13,025 辆，三个月交付量差值不足 200 辆。

再单看9月数据，其交付量较去年同期的15,224辆少了2,199辆，降幅约14.4%。

也就是说，今年7月-9月，岚图的月交付量基本持平；而9月同比数据显示，销量呈下滑态势。

今年1月，岚图发布“三王一炸”新车计划，计划以泰山Ultra、泰山X8以及两款代号车型扩充产品阵容。彼时岚图已有FREE、梦想家、追光、知音和泰山，覆盖SUV、MPV与轿车品类，新车型上市后，毫无疑问将为消费者提供更多选择。

3月17日，泰山Ultra启动交付；5月22日泰山X8上市；进入下半年，追光S在8月15日上市；梦想家9在9月22日上市。简单总结，岚图今年的新品投放主要集中在SUV和MPV。

东吴证券 5 月发布的研报曾预测，岚图2026年销量将达到22.7万辆，增量主要来自泰山系列、追光 S（当时代号 FE）等新车。这份看好岚图的研报中，新产品带来的销量增长，是支撑其估值判断的重要依据。

根据已公布的交付量粗略计算，若要达成这一目标，岚图第四季度的月均交付需达到约 3.72 万辆，相当于第三季度月均水平的约2.8倍。

而在追光S、梦想家9等新产品进入市场不久的情况下，要在剩余三个月内实现如此规模的增量，对交付爬坡的速度要求很高。

此外，自岚图首款车型开启交付以来，仅2025年11月触碰过月交付2万辆。如果要实现第四季度月均交付约3.72万辆，需要在自身历史月交付纪录基础上再提升约86%。

尽管四季度车企通常会推出力度较大的促销活动冲刺年度业绩，但岚图达成研报中的预期交付目标，难度仍然较高。

华为合作优势逐渐稀释，岚图估值溢价难以维系

今年1月12日，岚图与华为旗下引望签署深化战略合作协议，合作内容包括智能驾驶、智能座舱联合开发和软件联合运营。

当时岚图全品类车型已搭载华为乾崑智驾与鸿蒙座舱，新协议将双方的合作延伸到更多开发和服务环节。

到8月27日，华为乾崑公布，其已携手25个车企品牌，推出超过60款合作车型。合作范围覆盖轿车、SUV和MPV。岚图通过合作获得智能化技术支持的同时，越来越多竞争车型也能获得相近的技术，单凭华为智驾和鸿蒙座舱吸引消费者，已经更难拉开差距。

在东风内部，今年6月上市的全新猛士M817，也搭载了华为乾崑智驾和鸿蒙座舱。东风的制造经验加上华为的智能化能力，已经被用于同一集团旗下的不同品牌，岚图无法独享这套组合带来的吸引力。

9月24日，同属东风系的奕境X9正式上市，定位家庭大六座SUV，限时权益价27.98万元起。东风的制造经验与华为的智能化能力，也同样是这款车向消费者传递的核心亮点。

于是，该车搭载华为乾崑ADS 5和鸿蒙座舱，将相近的智能化卖点带进了岚图泰山所在的细分市场。

东风在官方介绍中称，华为深度参与奕境X9的整车研发，双方的合作贯穿研发、生产、供应、销售与服务。所以，岚图一直强调的与华为联合开发与合作深化，在集团内不同品牌的车型上也有了相近的安排，与华为深入合作这个标签，难以成为它独有的优势。

换言之，认可东风制造和华为技术的用户，可以把订单交给岚图，也可以选择东风体系内的其他合作品牌。

随着采用相近技术的竞品持续增多，仅凭与华为深度合作，已经很难支撑岚图享有高于其他合作车企的估值。

扩张投入暂未转化为利润，股东回报面临更大压力

3月上市时，岚图公布的2025年净利润为10.17亿元，已经实现年度扭亏。到8月公布上半年业绩时，公司在收入同比增长42.4%的情况下录得净亏损3.89亿元。

2026年上半年，岚图毛利比上年同期增加约4.84亿元，销售、管理和研发三项费用合计增加约14.30亿元。当期新增毛利约相当于这三项新增费用的34%，两者相差近9.46亿元。

岚图将部分费用增加归因于门店扩张、新车上市、品牌建设和技术开发，这些钱需要先花出去，再靠后续卖车逐步收回。同期，碳酸锂、内存等原材料涨价又拉低了毛利率，让岚图更难通过销售增长覆盖不断增加的费用。

岚图在今年2月发布的港股上市文件中曾预计，随着产品种类与收入增加，成本及开支占收入的比例将继续下降。

从目前已公布的业绩看，费用增长速度超过了收入增速，新增毛利仍不足以覆盖销售、管理和研发三项费用的增量。也就是说，扩张尚未带来预期的利润改善，那么，后续投入的钱从哪里来，也会影响原有股东的回报。

岚图采用介绍方式上市，挂牌本身没有通过发行新股募集资金，新车研发与渠道扩张的投入要依靠自身资金和后续融资。

若将来选择在较低股价下增发，为筹集相同金额，公司就要发行更多股份，未参与认购的原有股东持股比例随之下降，未来利润也将由更多股份分享。

对于买入成本高于当前股价的投资者，持有的股票已经出现账面亏损。如果公司再通过低价增发支持扩张，未参与认购的原有股东就可能承受投资亏损与股权稀释的双重压力。

写在最后

造车需要数年时间完成产品迭代和规模积累，但资本市场每个季度都在重新评估企业的兑现能力。岚图挂牌以来的股价变化，反映的是市场对其阶段性经营成果的持续修正。

华为乾崑智驾与鸿蒙座舱已出现在东风体系内多个品牌的车型上，尽管各品牌在合作深度、系统版本和场景标定上存在差异，但技术底座的同源，客观上稀释了岚图原先依靠这一标签建立的辨识度。

企业扩张需要时间验证，但二级市场不会无限期等待。当投入持续大于产出的局面长期得不到扭转，股价下行是定价机制的自然结果。

市场不会为迟迟无法兑现的预期永久买单，这是所有新势力终将面对的问题。

（图/文 网通社 言隐）