东方证券/秦绪文

1、过去十年是重卡行业外延式增长的阶段1.1、重卡行业外延式增长的驱动因素进入新千年以来，中国的重卡行业产销规模超高速增长，行业产品销量从2000 年的8.1 万台，迅速膨胀到2009 年的63.5 万台，十年之间增长了6.8 倍。这十年之间的高速增长主要受如下因素驱动： 1)、大规模的基础设施投资(包括国家基础设施建设投资和各个行业的产能建设投资)；2)、城市化进程不断推进，驱动市政建设行业和房地产行业高度繁荣；3)、加入世界贸易组织以后，中国成为制造业大国，制造业的繁荣驱动公路货运行业高度景气；4)、铁路货运能力远远落后于经济的发展，铁路运能的不足只能由公路货运来补充，这为公路货运行业带来额外的货运需求，相应的增加了重卡产品的需求；5)、车辆快速更新的使用模式；6)、较低的车辆使用效率；7)、国家相关行业管理政策的扰动(治理超载、计重收费、排放标准升级、养路费取消等)。

1.2、经济增长方式和下游客户的结构决定了重卡行业的增长方式过去十年，中国各个行业均保持了相对较高的景气程度，特别是加入世界贸易组织以后，企业主要通过大规模扩张产能来支持产品销量的高速增长，进而实现盈利水平的快速增长。与此相适应，运输行业也主要通过增加车辆来实现运能的快速增长，以满足日益增长的货运需求。另外，由于中国的公路货运行业和土建运输行业的市场结构高度分散，市场参与者主要以个体户为主。由于货运信息的严重缺失，运输户将大量的时间浪费在等待配货的环节上，效率相当低下，因此客观上也需要更多的车辆来满足不断增长的货运需求。

由于个体户的支付能力有限，在购车时最重要的决定性因素是车辆的价格，车辆的动力性能、运行经济性、安全性、可靠性和舒适性等因素，则放在相对次要的位置考虑。而动力性能、运行经济性、安全性、可靠性和舒适性等指标俱佳而价格较高的重卡产品则很难获得个体户的青睐，过去十年来国际著名卡车品牌在中国始终没有取得市场突破的事实已经充分证明了这一点。过去十年来，中国的重卡产品售价虽然在逐步提高，但是截止到2009 年，中国重卡产品的平均售价依然在25 万元人民币以下，大约相当于国内一辆中高级轿车的售价；而欧美发达国家的重卡产品平均售价大约是中国的3~4 倍。

2、未来十年，重卡行业步入内涵式增长的阶段2.1、重卡产品需求的部分驱动因素的力度将逐渐减弱2.1.1、固定资产投资增速放缓由于持续多年进行大规模基础设施建设投资，各级政府的财政压力与日俱增。2009 年全国财政收入68477 亿元人民币，同比增长11.7%，预计2009 年地方政府财政收入31719 亿，以地方政府融资平台2009 年负债余额6 万亿计算，地方政府负债率高达193.5%，基础设施建设投资将面临地方政府配套资金严重不足的问题。所以，我们认为，未来十年，国家基础设施建设投资增速将放缓。

2.1.2、产能建设投资增速显著放缓在金融危机以前，发达国家依靠信贷支持，过度消费，这给包括中国在内的发展中国家的制造业带来了大量的需求，为应对旺盛的海外需求，我国的制造业大规模扩张产能；金融危机发生后，发达国家经济景气程度非常低迷，失业率大幅度攀升，消费者消费意愿下降，银行收紧信贷，消费者消费能力显著下降。相对于海外和国内的需求，我国的制造业产能短期内已经没有扩张的必要。

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