国信证券7日发布上海汽车(600104.sh)收购上汽通用1%股权点评,维持公司“谨慎推荐”评级。

上海汽车(600104.sh)公告如下事项:

1、上海汽车计划(通过上汽香港)收购上汽通用1%股权,收购后所占股比将达51%,收购对价为8450万美元以及至成交日的利息,年利率11%,且双方协议,在预定条件达到时通用中国未来有权回购该1%股权。

2、“上汽香港”计划与“通用香港”在香港成立各占50%股比的合资公司“通用上海汽车投资有限公司”,以印度市场为起点,拓展亚洲业务。

国信证券评论如下:

收购对价合理,上海通用将进入合并报表

交易价格合理:假定12月底完成收购,按照收购条款,考虑利息后,对应1%上海通用股权的收购价约为人民币6亿元左右,相应于2009年国信证券预测盈利状况的估值水平为,3.3倍动态PB和9倍动态PE,相对于目前二级市场18-20倍的动态PE水平,这一收购价格合理,甚至较为便宜。

收购的影响:合并财务报表透明度提高,公司盈利微弱上升。收购后,按照最新会计准则,上海通用子公司将在合并报表中加以合并(原仅体现为投资收益),2010年合并报表收入将大幅上升,公司财报透明度会有所提高。但对公司盈利实质性影响不会很大,若将其追溯调整至2009年初,预计将分别提升EPS 0.013元和0.018元。

通用对该1%股权拥有“回购权”,双方经营地位没有实质性改变:根据双方协议,“如上海汽车能足以依据中国会计准则直接或间接的合并上海通用业务的销售收入进入上海汽车的财务报表,通用中国应有权从上汽香港处回购转让股权”,通用对该1%股权未来仍具备索回权,双方在经营中的实质性地位并没有大的改变。

与通用合作进入印度市场,远景[综述 图片 论坛]可期

将与通用共同分食“印度汽车大饼”:通用已经先期进入印度,占印度市场份额约为3.3%左右,这一比例显著低于通用在其他主要市场中的份额。印度汽车年销量在接近200万辆的水平,车型以微型车和小型车等低端车型为主,相当于中国2000年前后的消费能力。国信证券认为,此次合作意义深远,相当于通用将其在印度50%的市场让与上汽,而未来3-5年,国信证券预计通用在印度市场的份额目标是提升至10%,从其全球市场地位看,这一目标不难实现。

预计上汽通用五菱微车、通用旗下低端品牌将成为进军印度首选车型。

上汽通用五菱的主力车型为微客,进入中国后,迅速持续提升市场份额至50%以上。国信证券预计,此次双方合作进军印度,主要目的是将五菱微型车和上汽通用的部分小型车引入印度市场。从车型适应发展中市场的能力看,国信证券认为该部分车型目前适应印度市场消费能力,并且在其领域具备领先性,有望大幅提升目前通用市场份额。

预计3-5年合内资公司在印度的销量将达15万辆左右,贡献盈利2-4亿元,提升上汽EPS 0.015-0.03元。目前通用在印度销量为 万辆,但已具备20万辆产能,双方新成立的合资公司较大的可能会以CKD件的方式对印度出口,但也可能对零部件采购本土化,建立整车生产基地。

双方此次合作相当于为上汽打开进入这一巨大市场的一个渠道:预计该合资公司进入印度市场的车型将以通用品牌为主,但长期看,这一过程中,上汽将获得海外市场运营经验,为未来自主品牌出海埋下伏笔。

维持“谨慎推荐”评级,小幅上调2010年EPS预测

维持对公司“谨慎推荐”投资评级。2010年汽车细分子行业中,轿车股仍然是国信证券最为看好的子行业,上汽则是国信证券受益行业井喷机会最大的公司之一。

将2010年EPS预测由1.40元上调至1.50(17x)元,维持对公司2009年1.0(26x)元的EPS预测。上调的理由,小部分在于股权收购的影响,更大程度在于,随着轿车行业供应、库存紧张,公司的盈利弹性在增大,国信证券的敏感性分析表明,上海通用、上海大众的单车盈利每上升1000元,对公司EPS的影响为0.12元。需要一提的是,国信证券对2010年EPS预测中,假定了相关权证全部行权,对公司总股本的影响为增加3.5%,这一比例对EPS的影响并不大。

(国信证券)

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